Вступ
У нещодавньому аналізі різниці у боротьбі з інфляцією європейців та американців ми зазначили залежність американців від ринку праці. Чому так? Звідки взявся цей зв’язок інфляції та безробіття, а найголовніше - навіщо це знати інвестору на фінансових ринках? Про це і поговоримо сьогодні.
Як працює механізм: Крива Філліпса
На початку 60х років минулого століття, за 10 років до того, як інфляція стане мейнстрімом, новозеландський економіст Філіпс написав академічну працю, де він довів прямий зв’язок між рівнем безробіття та змінами у підвищеннях зарплатні британським робітникам (це ще не те саме, що інфляція). Механізм працює так: існує ринок, де виробляються товари та послуги. Для того, щоб їх виробляти, фірмам потрібна земля, технічне обладнання (тобто капітал) і люди (яким вони будуть платити зарплатню за їхню роботу). Ринок, де фірми домовляються з людьми про роботу називається ринком праці. На ньому, як і на всіх інших конкурентних ринках, “покупці” (фірми) та “продавці” (люди) обмінюють “товари” (роботу) за гроші (зарплатню). Покупці хочуть заплатити якнайменше, а продавці продати якнайдорожче. Ринкова ціна встановлюється тоді, коли обидві сторони знаходять компроміс. За правилом попиту і пропозиції, якщо кількість робітників, які пропонують свою роботу збільшиться, а фірми будуть мати такий самий об’єм роботи, то робітникам доведеться знижувати ціну “продажу” своєї роботи, адже знайдуться інші, які будуть готові продати свою роботу за дешевше. І навпаки, якщо кількість робітників, які пропонують роботу зменшиться, а фірмам потрібно буде більше роботи, то вже фірми будуть повинні пропонувати кращу зарплатню. А як ми знайємо, кількість безробітних в економіці – це по суті той показник, який визначає скільки робітників зараз готові обміняти свою працю за гроші.
Радимо перечитати верхній абзац ще раз, щоб точно зрозуміти, про що йде мова. Таким чином, якщо в економіці безробіття майже на нулі, а фірмам потрібні працівники, їхня зарплатня повинна буде збільшитися і навпаки. Це і довів Філіпс, і тоді це було справжнім відкриттям, адже мало хто звертав увагу на таку “дрібницю” в макроекономіці.
До чого тут Фрідман?
Як завжди, в розмовах про інфляцію неможливо оминути Нобелівського лауреата, справжнього борця з інфляцією і великого прихильника вільного ринку Мілтона Фрідмана. Прочитавши роботу Філіпса, Фрідман одразу зрозумів як це пов’язано з інфляцією. У розрахунку ВВП (якщо не знаєте, що це – радимо почитати тут), споживання домогосподарств становить не менше 70% від ВВП, і саме тому всі економісти, політики та інвестори так непокояться за “споживачів” і створюють їм комфортні умови. А споживачі, зазвичай, можуть купувати товари і послуги за допомогою своєї зарплатні. Відповідно, якщо зарплатня споживачів зростає, то у них стає більше доступних грошей і вони можуть купувати більше товарів за свою зарплатню. Якщо товари та послуги виробляються приблизно в такому ж темпі, як фірми підвищують зарплатню працівникам – усе гаразд, однак як тільки темпи виробництва падають, а кількість робітників залишається на місці, то в економіці несподівано стає набагато більше грошей, які не можуть повністю викупити обмежену кількість товарів. Це як з масками на початку ковіду, тільки уявимо, що маски – це всі товари і послуги в економіці. Прямим наслідком такого явища є ціновий шок, або коли це надовго і стосується всієї економіки – то “інфляція”. Зазвичай, темп виробництва товарів та послуг має бути трохи менший за темп підвищення зарплат (десь на 2%), адже інфляція має позитивний вплив на розвиток підприємств (про це ми написали тут). Однак в періоди високої інфляції (в розвинутих країнах – більше 2%), темпи виробництва сповільнюються, а якщо кількість працівників на ринку праці зростає, то зарплатні будуть тільки підвищуватися, що створить ще більшу інфляцію. “Вітаємо”, ваша економіка зайшла в найгірше порочне коло – спіраль зарплат і цін (науковий термін). Робітникам підвищують зарплатню на 10% → вони хочуть купити більше товарів, а на ринку їх ще немає → ціни підвищуються на 8-9% (хоч щось в економіці виробили ж) → працівники бунтують і вимагають підвищення → їм це вдається, бо фірмам вони потрібні, а безробітних в економіці небагато → коло замикається і ви переходите на його початок.
А що було б, якби працівників звільнили ?
Тоді, за логікою, вони втратять можливість вимагати ринково більшої зарплатні, бо фірми зможуть знайти тих, хто буде брати дешевше з тою ж якістю. Звісно, це не стосується дуже важливих кадрів, яких не можна замінити за пару тижнів, однак велику кількість робітників можна замінити саме в такий строк. Відповідно, працівникам будуть платити менше, у них не буде можливості купити набагато більше товарів, ніж раніше → темп виробництва товарів і кількості збільшення грошей в економіці вирівняється → інфляція буде контрольованішою. Якщо ви дочитали до цього моменту – “вітаємо” уже по-справжньому, адже щойно ви досить глибоко зрозуміли працю, за яку Фрідман і отримав Нобелівську премію і яка є основним інструментом боротьби з інфляцією навіть сьогодні.
У 1970-х роках, коли інфляція стала мейнстрімом, а США призначили нового голову ФРС Пола Волкера, він сказав: “Щоб вгамувати інфляцію, ми повинні створити безробіття”. Без прикрас та фальсифікацій, центральний банкір країни заявляє, що вгамування інфляції потребує звільнення декількох десятків тисяч працівників. Що з ними робити – це вже інша справа, однак, як ми побачили в теорії, це допомагає. Саме тому напевно публіка рідко слухає виступи центральних банкірів – вони точно не будуть співати народу колискові про легкі рішення складних проблем (хоча до Джерома Пауелла, більшість банкірів ФРС все-ж таки деколи цим і займалися).
Що це означає для інвесторів?
Тепер практично обговоримо навіщо ці знання потрібні інвесторам. Вкладаючи гроші у фінансові ринки, ваш капітал стає залежним до певної степені від того, що відбувається в економіці (як ми вже побачили в постах про інфляцію, дефляцію та цикли). Якщо ціни в економіці підіймаються дуже високо, хороші фірми заробляють більше грошей, витісняючи конкурентів і виплачують борги, погані фірми втрачають свої ринки або навіть банкрутують. Одна з причин цього – можливість перекладати підвищення витрат на споживачів. Проте навіть в Епла, Найкі та Майкрософт з їхніми лояльними клієнтами така можливість обмежена. Тому другим фактором є можливість компаній тримати низькими свої витрати. Робота, як ми розуміємо на підсвідомому рівні, входить у “витрати” для фірм. Тому їхня здатність не підвищувати зарплати, при цьому маючи достатню кількість працівників, які готові працювати за таку зарплату є дуже важливою для утримування конкурентоздатності на ринку. Саме тому найбільші страйки працівників спостерігаються у великих компаніях, які лідирують на ринку, адже велика частина їхньої переваги лежить саме в можливості понижувати зарплатню працівникам без серйозних наслідків на бізнес і саме цим вони займаються в кризовий період, ефективніше і часто жорсткіше за інших. Тепер поєднаємо цю інформацією з теорією. Якщо на ринку низький рівень безробіття, чи зможуть фірми використовувати цей “трюк” без наслідків на своїх прибутках? Певно що ні, адже замінити звільнених працівників, не згортаючи частину бізнесу неможливо в такому випадку.
Різниця між ЄЦБ та ФРС
Тепер про те, як ФРС напряму впливає на здатність компаній звільняти працівників або платити їм менше, залишаючи їх на місці. Підіймаючи відсоткову ставку за кредитами комерційним банкам, ФРС зменшує грошові потоки всередині країни. Людям та фірмам важче брати кредити (відповідно споживати), бо вони дорожчають. Відповідно, фірми не можуть тепер так швидко розширювати свою діяльність (через падіння попиту в майбутньому), а часто їм потрібно її навіть згортати. Тому за декілька місяців після підняття ставок, можемо спостерігати повний ефект дій ФРС: ФРС підіймає ставку по кредитам для комерційних банків → попит падає → фірми згортають діяльність → купа досвідчених працівників залишаються без роботи → ті, хто залишилися або шукають роботу готові працювати за менше. Таким чином, вгамування інфляції підвищенням відсоткових ставок – це дуже гірка пігулка для економіки, яка, на жаль, необхідна, якщо інфляція виходить з-під контролю. І хоча механізм залишається тим самим, все-ж таки є різниця між підвищенням безробіття на 1 та на 10 відсотків, а тому головне запитання до центральних банків має бути не “чому ви підвищуєте ставки”, а “чому ви підвищуєте ставки на Х пунктів, а не на У? Ви справді думаєте, що це необхідно/достатньо для вгамування інфляції”? Зазвичай центральні банки роблять свій максимум для того, щоб їхні дії мали якнайобмеженіший вплив на економіку, і вона могла природньо працювати, розвиватися і переживати кризи. Але не всі банки діють однаково. У більшості банків, наприклад ЄЦБ, головною задачею (їхнім мандатом) є стримування інфляції. У той самий час, деякі з них, наприклад ФРС, зобов’язані тримати під контролем не тільки інфляцію, а також рівень безробіття.
На перший погляд виглядає нелогічно, адже одне негативно впливає на інше. Проте саме в цьому і “секрет”: ФРС зобо’язаний балансувати між “вбиванням” ринку праці, а також всієї економіки, і рівнем цін в країні.
Дуже дивним тоді здається той факт, що з 2021, ФРС є одним з найагресивніших центральних банків світу в піднятті відсоткових ставок попри свій подвійний мандат балансування між інфляцією та безробіттям. Однак зараз ми зрозуміємо, чому він ігнорує цей фактор.
Чи тісний зв’язок сьогодні?
Графік The Economist з даними від Refinitif до 2019 року (чого впринципі достатньо) показує, що негативна залежність між інфляцією та безробіттям сильно знизилась за останніх 10 років, особливо після кризи 2008 року. Червона лінія, яка показує дані 2010-2019 майже горизонтальна, тобто що з безробіттям у 4%, що з 9%, інфляція майже так само трималася на рівні 1.5%, тоді як у 2000-2010 році, вона б впала уже вдвічі (з 2 до 1 відсотка). Пояснень цьому феномену може бути багато, і це певно тема для іншого довгочиту, але якщо дуже просто, то через безліч зовнішніх факторів, які не залежать від дій ФРС (ціни на нафту, епідемія, війни), центральний банк тепер не може так легко контролювати інфляцію через безробіття. Відповідно, для того, щоб вгамувати підвищення цін, потрібно “вбивати” економіку ще сильніше, чим досить майстерно займалася ФРС після пандемії. Чому майстерно? Поки зарано говорити, але за останніми даними, інфляція в США стабілізується швидше за Європу, а США все ще не зайшли в реальну рецесію, а навпаки показують ріст економіки декілька відсотків. Європа не така ефективна через головну проблему – різницю в економіках країн-членів союзу. Італія та Німеччина мають однакову валюту і центральний банк, проте в Італії інфляція становить більше 9%, а в Німеччині – менше 5%. Обережно підвищуючи ставки і будучи залежною від останніх даних по інфляції та безробіттю, Крістін Лагард намагається вгамувати інфляцію, не завівши в глибоку рецесію в “грецькому стилі” такі країни, як Італія, Іспанія, і та ж сама Греція.
Висновок
Взаємозалежність між інфляцією та безробіттям проявляється через можливість фірм на ринку праці тримати низькими зарплати і не згортати свою діяльність, перемагаючи тих конкурентів, які таке собі дозволити не можуть. Інвесторам важливо пам’ятати, що коли центральний банк підвищує ставки, а ринок праці не обвалюється, фірмам буде ставати дедалі важче, адже вони повинні будуть не тільки платити більше по боргам, а ще й підвищувати зарплатні працівникам. Сьогодні, ФРС намагається всіма методами боротися з інфляцією, і у нього це майже вийшло, залишилося стабілізувати ціни на рівні 2-3% протягом цього і наступного років. За останньою риторикою ФРС, ставки точно не будуть зменшуватися. І якщо ринок праці залишатиметься сильним (безробіття буде таким же рекордно низьким), то це погана новина для інвесторів (ще дорожчі кредити і неможливість звільнити працівників одночасно), однак останні дані показують легке збільшення рівня безробіття, що дає більший простір для управління витратами для фірм, відповідно триматиме їхні прибутки на рівні або навіть дозволить їм заробити більше в майбутньому.
